"2025年的春天，中国的一级市场出现了久违的生机勃勃的景象。DeepSeek、宇树机器人热度居高不下，A股、港股、纳斯达克中国金龙指数轮番上涨，一股复苏的气息在蔓延。
  来自深圳的老牌人民币基金基石资本，正身处这场复苏的中心地带。从GPU公司摩尔线程、壁仞，大模型领域的MiniMax、百川智能，到机器人领域的埃夫特、智元，再到国产存储龙头合肥长鑫、长江存储，很少有机构能像基石资本一样进取，把整条AI产业链从软件到硬件、从早期到后期布局得这么透。
  面对越来越卷的一级市场，人民币基金一直在求变，基石资本“变”的思路跟其他同行们有相似，也有很大的不同。
  在由投中信息、投中网主办的“第19届中国投资年会·年度峰会”前夕，投中网与基石资本董事长张维展开了一场深度对话。
  五年前，张维带领基石资本完成了一次决绝的战略性转身，成建制地裁撤消费、文化传媒投资团队，将弹药全部集中到半导体、人工智能和机器人等硬科技领域。
  他说，今天在中国做投资必须理解两件事，第一是中美科技竞争的长期性，第二是中国在科技制造业和在人工智能领域发展的决心，理解得越深刻越好。
  为什么呢？只有深刻理解了之后，才能突破对高市盈率的恐惧。张维说，当你的投资同时满足“科技进步趋势”和“政府政策引导”两个要素的时候，那它的估值一定会脱离普通的财务模型。
  深刻的认知也有助于耐心。从去年10月份到今年初，基石资本投了7年的埃夫特股价涨了四倍多。张维告诉投中网，虽然基石的股票解禁好几年了，但他们此前一直未减持。
  张维认为，当前投资逻辑正发生深刻的变化。中国强大的工业化基础、工程师红利，尤其是在制造业领域形成的独特优势，为硬科技和科技制造业的崛起奠定了坚实基础。DeepSeek、宇树机器人等明星项目的涌现并非偶然，其背后是庞大的企业集群和创新生态的支撑。一旦对这件事有了长期、深刻、坚定的认识，投资就不会被一时一事、市场的情绪和波动所左右。
  投资逻辑发生了深刻的变化
  投中网：今年大家的心态积极了很多，您觉得为什么会有这样的转变？
  张维：我相信这有两个契机。一个契机是去年的“924”。去年“924”让整个市场发生了比较大的变化，我曾经说它已经开始转变为一个牛市了。因为它的交易量如此之大，换手率是如此之高，一些科技企业的估值在被重估。你可以看到“924”以来，中国的沪深300涨了21%，科创板指数涨了50%，纳斯达克中国金龙指数涨了30%，其实市场的基本面已经发生了比较大的变化。再一个，今年春节大家被中国“三件套”震惊了，一个是《哪吒2》，一个是DeepSeek，一个是宇树机器人。其实你可以看到，宇树机器人也好，DeepSeek也好，以他们为代表的一批企业，在人工智能和具身机器人领域里所取得的一些突破性的进展，极大地提升了全社会的关注程度。
  投中网：这种情绪上的变化，对于投资端有什么实际的影响？
  张维：站在投资的角度，其实最重要的还是平常心，你应该在一年前就投具身机器人，而不是今天在很热的时候去追高投。中国的工业化基础已经到了很高的高度，应该讲全球唯一能跟美国在科技领域、在制造业领域竞争的国家就是中国了。在制造业领域，其实美国还没办法跟中国竞争。这意味着什么呢？就是投资环境和逻辑发生了深刻的变化。中国涌现出DeepSeek以及宇树机器人不是偶然的，它是众多企业推动出来的。
  DeepSeek还没有接受过投资人，其他的大模型企业在中国涌现了几十家，像基石资本也投过MiniMax、百川智能等。我们过去投的商汤、云从科技、第四范式等，它们都有自己的大模型能力。我们还投了思谋科技。你可以看到，DeepSeek仅仅是这里面的杰出代表。至于机器人领域，我们投得就更多了，像埃夫特机器人、智元机器人、自变量机器人、智平方等。这说明什么呢？就是说这些明星背后是有一个巨大的金字塔底座，所以应该说中国出现了专注于全球最领先科技的一个企业群体。
  投中网：你们今年的投资动作跟去年相比会有比较大的不同吗？
  张维：如果你要投到便宜的企业，恰恰应该去年加大投资，因为去年的估值跟前年、大前年相比都有大的变化，去年是最便宜的。最核心的是，你应该在大家没信心的时候做投资，因为没信心的时候意味着估值比较便宜。并且你的投资行为应该是连续的。所以我们大概每年都保持三四十亿的投资速度，不会为某个年份特殊增加，也不会减少。
  基石资本很早就对自己的投资领域和重心做了调整。我们大概在5年前就把消费、文化传媒等投资板块成建制地裁掉了，核心是我们看到了国家的趋势，国家在鼓励硬科技和科技制造业。一旦你对这些东西有一个长期、深刻、坚定的认知，你的投资就不会被一时一事、市场的情绪和波动所左右。
  无论市场是热还是不热，我们都按这个坚定的方向走。中美有代差的领域，那就是我们坚定地投资方向。所以我们投了GPU中的摩尔线程，也投了壁仞，在机器人里面我们投了一批企业，大模型里面也投了一批企业。半导体我们基本上实现了全产业链的投资，从材料、设备到设计，甚至到分销。在主要的存储芯片上，我们花了大力气，中国的合肥长鑫、长江存储，还有我们自己做的海普存储，这个目标是清晰、坚定的。
  资本市场代表了更高等级的社会信用
  投中网：去年大家最头疼的事是退出，对于今年的退出形势，您的判断和预期是怎样的？
  张维：IPO数量从三年前的500来家变成了去年100家，这也就意味着上市的门忽然变得过窄，对整个社会的投资肯定是不利的。在我的理解里，以中国的GDP规模和现有上市公司数量来讲，每年两三百家IPO应该是合适的，当然相应的最好也退市两三百家，这样你的资本市场有进有出。实行真正的注册制，同时也加强监管，让这些被淘汰的企业以及劣质的企业能够在资本市场出清。而不是进来很难、退出的也非常少，这样并不是一个动态的平衡。我长期也在讲证监会原副主席高西庆的观点：通过严格的审批，再聪明、再繁忙的体系其实也不容易保证企业的质量。就是说，你并不能有计划、按步骤地把握住企业的质量，很多企业的增长原因都很复杂。像英伟达这样的杰出企业，它最初是为游戏服务的，如果按我们现在的要求，它可能连上市的资格都没有。
  投中网：当前，一方面新一轮科技革命正在到来，同时A股IPO的闸口依然开的比较小，这会不会影响到你们的投资？
  张维：其实A股市场长期存在一个问题就是它并不能把最优秀的企业吸纳过来，像阿里、腾讯、字节跳动都不能在A股上市，这实际上是不合理的。如果说新一代的这些企业由于盈利问题、甚至是某些过于苛刻的标准而不能上市，这应该也是不合适的，那你就不能让A股的股民分享到代表新经济力量、代表科技新势力的这些企业的高速增长红利。
  是不是要放宽一下硬科技企业的上市门槛，其实还是需要有一个系统一贯的标准。什么叫信心？信心来自于对未来的理性预期。如果你不能对未来进行可靠预期，你的信心就有问题。我们说市场经济实际上是需要法治、需要信心、需要信任的。资本市场代表了更高等级的社会信用。这个社会信用要建立起来，需要系统一贯的政策，而不是在某些问题上一会儿过严、一会儿过松。
  投中网：您对大家最近讲的IPO“新常态”是怎么看的？
  张维：这些政策预期的具体时间节点大家并不清楚，但它大概率会调整。就投资来讲，我们会以平常心来做投资。因为并不能精确地预见到宏观经济的周期以及资本市场的周期，资本市场无论是它的估值还是IPO闸门开的大小，都有它的周期，但你很难准确预测。那你怎么办？平常心吧。
  投中网：现在大家都在讲“大胆资本”、“耐心资本”，有一种观点是，市场化机构或民营机构很难做到“大胆”或“耐心”，您怎么看？
  张维：“大胆”“耐心”与两个因素有关系，首先来自于你基金的周期。什么叫耐心？耐心就与你基金的周期有关。我们曾经把一个企业卖给美国的KKR，它那个基金的周期是十二年。你有十二年，你当然有耐心啦。所以我觉得这个“大胆”、“耐心”与企业的所有制没什么关系，恰恰是民营企业对失败有更大的宽容度。而国企存在着各种复杂的问责。比如说对国企来讲，今天去投宇树和投DeepSeek叫政治正确，他们没问题，但这很难说是投资之道。
  投中网：大家都觉得美国的VC更大胆，它们基金的周期更长，我们的差距到底在哪里？
  张维：为什么会大胆呢？是因为人们对高回报有预期才会大胆。如果没有高回报的预期，就不会大胆，这里面就需要在资本市场有协调配套的政策。如果没有退，本质上就没有投。是因为有退出的预期，大家才会投。所以资本市场必须是畅通的，IPO不宜时紧时松，这些东西对形成“大胆资本”才是更有意义的。所谓“耐心资本”，它与基金周期密切相关。所谓“大胆资本”，与高回报预期、与退出通畅密切相关。
  如果不把这两个点解决了，它并不能真正形成所谓“大胆资本”和“耐心资本”。单纯是教育GP以及舆论宣传，也很难完全做到，它只有在这两个地方针对它的痛点和堵点解决了才行。
  深刻理解中美科技竞争的长期性
  投中网：您前面提到的这些企业，有不少在投的时候共识其实不太高、争议很大，能够大胆投下去靠的是什么？
  张维：我一直说，就是当你的投资满足“科技进步趋势”和“政府政策引导”两个维度的时候，那它的估值会脱离传统的财务模型，会是一个比较高的市盈率。为什么能突破对高市盈率的恐惧？这一是来自于对中美科技竞争的深刻理解，二是对中国经济发展的深刻理解。比如所谓科技制造业，我们把新能源汽车、锂电、太阳能这些都当做科技制造业。它有技术含量，但它其实并不复杂，它很早就被中国企业解码，然后在地方政府过剩的资金驱动下形成过剩的产能。这时候其实你要格外地去挑选手，只选中赛道还不行。对这些硬核科技的企业来讲，包括第四次工业革命的人工智能，从基础设施的算力、大模型算法以及应用等，范围很宽，这里面就应该去把握企业是否具有原创的、世界级的、平台级的技术，扎实的根基，扎实的根基意味着可以盖超级高楼，也就是支撑高估值。
  所以我觉得你还是得深刻理解这两个前提，就是中美科技竞争的长期性，以及中国在科技制造业和在人工智能领域发展的决心。
  投中网：DeepSeek出现之后，中国AI产业可以和美国并驾齐驱了吗？
  张维：并不能说我们出现了一个《哪吒2》，进入了全球票房前十，就说中国的电影已经跟好莱坞并驾齐驱了，不是这个概念。我们出现一个《哪吒2》，并不能颠覆好莱坞。同样的，你出现一个DeepSeek，并不能颠覆美国更庞大的人工智能的产业基础。你仅仅是出现了一个优秀的好企业，这是10和1的关系。全球票房最高的电影可能10部有9部是好莱坞的，只有1部是中国人拍的。你的确了不起，但你并不能说你要跟它并驾齐驱了，你还没到达这个水平。
  中国出现DeepSeek和《哪吒2》是现象级的，是令人振奋和鼓舞的，这是中国长期积累的一个结果。无论在消费领域（比如电影）还是在科技领域，我们都有庞大的金字塔底座和庞大的市场应用需求，在这个基础上我们最后能冒出一些冒尖的企业。从这个角度来说，中国能做到这样已经很了不起了，其他国家很少能做到这样，做不到出现一个闪亮的明星并可以跟美国这些最优秀的电影和最优秀的科技企业PK。
  投中网：基石资本对具身智能的投资很积极，已经出手了多个项目。但您多年前曾经对造车浪潮有很强烈的批评，认为它们都是泡沫。同为所谓科技制造业，您对具身智能的看法为什么会截然不同？
  张维：我还是坚持原来的观点，我不是说它们是泡沫，我是认为造车它仅仅是一个制造业，它跟传统汽车是一样的，而且电动车的电池技术比发动机技术还更简单。由于它并不涉及到复杂的技术，那就是一个成熟的制造业，会形成跟传统行业一样的竞争态势。
  所以，我们反过来投它的上游下游产业链，比如我们投了元戎智行、文远知行，汽车芯片公司芯擎科技，以及智慧座舱项目等等。我不见得要投你的整车，因为你的整车跟其他所有的整车在竞争。这个领域你也看到了，造车新势力每年死个几家。其实传统的国有大车企现在也陷入了困境，因为它是一个激烈竞争的制造业。
  造车有一个很大的挑战是，它需要500亿以上的资金投入，以及10年以上的研发生产周期，然后才能知道成不成功。今天让我们惊艳的比亚迪、奇瑞汽车，它们都干了几十年了。
  所以小米造车我很看好。第一它长期做科技制造业，第二它口袋很深，第三它有卖东西的经验。这样的条件华为也具备，所以小米、华为，包括在造车上有长期积累的奇瑞、比亚迪、长城、吉利，比那些造车新势力都更容易成功。
  投中网：具身的不同之处在哪里？
  张维：即便是我们想做到真正的服务，比如在工业场景和固定应用场景的，给你充分发挥，这个东西它并不复杂。复杂的是什么？是让它像人一样地给你炒菜，而不是一个炒菜机。这是一个AI，是一个非常复杂的机器人，它在传感上、算法上都是完全不同的东西，它不再是普通制造业了，它这个制造业的技术含量更高。
  投中网：为什么具身不会是大厂的游戏？
  张维：我认为这还有个漫长的过程，我们距离真正看到机器人具备很高的成熟度和智慧程度其实还早。用思谋科技董事长贾佳亚的话来讲，它至少还需要十年的演化，这个大幕才刚刚拉开。现在还处在群雄逐鹿，各家都在探索、实验的阶段。当这个行业被巨头们认为成熟了，就像今天的造车一样简单了，才会出现大资本把它们整合了，比如像华为这样的大厂把其中的企业变成一个供应商。但它还有个过程。
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